Publicație pentru investitorii profesioniști 17 mai 2016 O perspectivă lunară asupra evenimentelor din piețele globale

Transcription

1 O perspectivă lunară asupra evenimentelor din piețele globale MarketScope După revenirea puternică din panica lunilor ianuarie-februarie, piețele au pierdut direcția, pe fondul indicațiilor limitate din partea decidenților politici și a datelor macroeconomice. Investitorii sunt blocați în expectativă Strategy Recommendations Bonds 10-year bond yield (3-month forecast) US 2.0% Eurozone 0.3% Japan -0.1% Investment Grade credits + High Yield credits = Emerging Market Debt + Hard currency + Local currency + Equities Energy = Materials + Industrials + Consumer Discretionary + Consumer Staples = Health Care - Financials = Technology + Telecommunication Services - Utilities + Region United States + Eurozone - Japan - Emerging Markets = United Kingdom = positive (+), neutral (=), negative (-) Sursa: NN Investment Partners, 12 mai 2016 Multor investitori pare să le lipsească convingerea cu privire la direcția actuală a piețelor financiare. Acest lucru este în special vizibil pe piețele de acțiuni, care stagnează de câteva săptămâni. Această lipsă de convingere este reflectată în comportamentul investitorilor, întrucât nivelurile de lichiditate rămân ridicate, sentimentul investitorilor este slab, iar expunerea managerilor de fonduri mutuale, atât la obligațiuni, cât și la acțiuni, este modestă. Acești indicatori ilustrează în principal blocarea comunității investiționale în expectativă și faptul că, probabil, aceasta așteaptă noi indicații cu privire la politică sau la creștere înainte de a-și aloca mai mult din lichiditățile care nu aduc randament pe piețele de capital. În ciuda îmbunătățirii clare a apetitului pentru risc începând din februarie, se pare că mulți investitori preferă să stea în expectativă pentru moment. Această atitudine de expectativă poate fi parțial explicată prin faptul că fluxul de știri relevante a fost extrem de amestecat în ultimele luni. Datele economice și datele profiturilor nu au purtat un mesaj direcțional clar. De asemenea, indicii cotațiilor pentru multe părți ale pieței sunt oarecum amestecați, deoarece măsurătorile cotațiilor absolute (în comparație cu propriul lor istoric) sunt fie scumpe (titluri de stat, acțiuni SUA), fie neutre (acțiuni non-sua, instrumentele cu venit fix tranzacționate la spread), în timp ce cotațiile relative (în comparație cu numerarul) sunt fie ieftine (acțiuni, instrumentele cu venit fix ale piețelor emergente, obligațiuni high yield), fie neutre (obligațiuni corporative, imobiliare), fie scumpe (titluri de stat). Între timp, semnalele din partea indicatorilor comportamentali care să susțină convingeri puternice cu privire la direcția pieței sunt și ele limitate. Avem de asemenea o convingere modestă cu privire la direcția pieței pe termen scurt, majoritatea activelor noastre riscante fiind într-o poziție neutră (acțiuni și imobiliare). Singura noastră poziție overweight este în instrumentele tranzacționate la spread, datorită randamentelor atractive oferite. Aceste instrumente beneficiază, de asemenea, de amplificarea surprizelor datelor economice, cel mai notabil pe piețele emergente, și de redresarea continuă a prețului petrolului.

2 Economie: Fed prognozează cheltuieli de consum mai puternice mare a cererii acumulate pentru bunurile de consum durabile, în contextul nivelurilor decente ale încrederii consumatorilor și a creșterii ofertei de creditare. Ultimele două observații se aplică, de asemenea, corporațiilor din cadrul Uniunii Economice și Monetare. De acum înainte, dacă încrederea acestora rămâne intactă, acest lucru se va traduce de asemenea într-o consolidare treptată a cheltuielilor cu investițiile. În plus, politica fiscală va fi probabil ușor expansionistă, pe seama crizei refugiaților. Figura 1: Indicele surprizelor economice Citigroup Riscurile de scădere s-au redus Fed menține o atitudine precaută Banca Japoniei dezamăgește Datele fundamentale au câștigat lupta Anul a început cu o nouă luptă între datele economice fundamentale și un sentiment de aversiune globală față de risc. Amenințarea consta în faptul că o creștere accentuată a acesteia din urmă ar fi condus la o deteriorare a datelor economice fundamentale. Aceste lupte revin din când în când, dar frecvența, precum și intensitatea acestora par să fie mai mari decât înainte de Motivul este acela că primele de risc sunt mai puțin ancorate decât înainte, pe seama întrebărilor fundamentale cu privire la cadrul politic, precum și la eficiența politicii. De această dată, datele fundamentale par să fi câștigat din nou, cel puțin temporar, datorită îmbunătățirii fluxului de date din piețele dezvoltate (DM), precum și schimbării, favorabilă ratelor mici ale dobânzii, în funcțiile de reacție ale băncilor centrale. Datele pieței muncii din SUA, opuse datelor privind activitatea SUA rămân motorul principal al economiei globale. Ironia pentru economia SUA este că slăbiciunea externă a scăzut în ultimele șase săptămâni, dar, în același timp, au apărut mai multe semne de întrebare cu privire la consolidarea pe plan intern. În particular, există o dihotomie între datele solide privind piața muncii și datele oarecum mai slabe privind activitatea. Acest lucru este în special valabil pentru investițiile corporative, dar, mai important, și pentru cheltuielile de consum. Încă anticipăm o îmbunătățire a cheltuielilor în al doilea trimestru, pe fondul datelor fundamentale solide. Astfel, nu considerăm că datele pieței muncii din SUA pentru aprilie sunt la fel de slabe precum au fost raportate în general în mass media. În timp ce companiile americane au scăzut numărul angajărilor în aprilie, adăugând doar noi locuri de muncă, rata șomajului a stagnat la 5%, iar salariul mediu a crescut cu 0,3%, ajungând la 25,53 USD pe oră. Menținem scenariul cu două majorări ale ratei dobânzii în acest an Deși ne menținem scenariul de bază, cu două majorări ale ratei dobânzii de către Fed în acest an, riscurile înclinând în direcția unui număr mai mic de majorări, ne așteptăm acum ca următoarea creștere să vină mai degrabă în iulie decât în iunie. Există două motive pentru aceasta. În primul rând, există riscul ca referendumul Brexit (care va avea loc la o săptămână după întrunirea din iunie) să determine o oarecare volatilitate pe piețele globale. În al doilea rând, și mai important, discrepanța sus menționată între datele din SUA are nevoie de puțin mai mult timp pentru a fi soluționată. În particular, soliditatea pieței muncii a fost pusă la încercare prin datele din aprilie privind piața muncii. S-ar putea ca Fed să dorească mai multe informații cu privire la sănătatea pieței muncii înainte de a trece la acțiuni. Zona Euro este destul de solidă Redresarea economică din Zona Euro este destul de solidă pe plan intern. Consumatorii beneficiază de îmbunătățirea continuă a pieței muncii și a prețurilor mai mici la petrol. În plus, încă se eliberează o porțiune destul de Dilema consumului din Japonia Încetinirea consumului japonez este o dilemă din punct de vedere al datelor fundamentale. Rata șomajului a scăzut la niveluri văzute ultima oară la mijlocul anilor 1990, iar raportul număr de locuri de muncă/număr de candidați sugerează că soliditatea pieței muncii va fi menținută în viitorul apropiat. În plus, scăderea prețurilor la energie a determinat creșterea salariului real de la -2% imediat după majorarea de taxe la aproximativ 2% în prezent. Între timp, sondajele efectuate în mediul de afaceri trimit mesaje amestecate, întrucât sectorul producției se zbate în mod clar ca rezultat al recentei întăriri a yenului, în timp ce sectorul serviciilor se menține oarecum mai bine. Redresarea Japoniei are în mod clar nevoie de un impuls politic suplimentar pentru ca procesul reflației să își continue cursul. Banca Japoniei dezamăgește Banca Japoniei (BoJ) a dezamăgit prin decizia de a nu continua politica de relaxare în aprilie, în timp ce a împins data la care se anticipează să se atingă ținta de inflație mai departe în viitor. Se poate ca banca centrală să fi preferat să aștepte detaliile măsurilor de relaxare fiscală anticipate de toată lumea pentru acest trimestru, înainte de a lua ea însăși o altă măsură. Estimăm că BoJ va continua relaxarea în iulie, deși nu este clar pentru care dintre cele trei dimensiuni posibile (rate negative ale dobânzii, cantitatea și calitatea achizițiilor de active) va avea loc această acțiune. Precauție în prognozarea unei redresări rapide în EM În timp ce creșterea creditării din China continuă să avanseze, iar prețurile la mărfuri continuă să beneficieze de redresarea rezultată a construcțiilor și de refacerea stocurilor din China, creșterea economică pe piețele emergente (EM) în general rămâne slabă, cu puține semne de îmbunătățire. Deoarece legăm recentul entuziasm pe piață cu privire la EM de estimările privind ratele Fed (care sunt volatile prin natură) și de o nouă creștere a creditării în China (care s-ar putea să fie de scurtă durată), suntem precauți în a prognoza o redresare rapidă a creșterii EM. Excedentul mare al datoriei, dependența mare de capitalul străin și comerțul global slab continuă să fie obstacole importante pentru creșterea EM. Ar putea apărea o redresare modestă a creșterii EM, dar deocamdată nu o vedem. 2

3 Acțiuni: Creșterea pierde din putere Piețele stagnează SUA reprezintă piața noastră preferată Revenire timidă a sectoarelor ciclice Atitudine neutră față de acțiuni După o revenire puternică față de minimele din februarie, piețele de acțiuni au stagnat în ultimele săptămâni. Redresarea de la minimele din februarie a fost determinată în primul rând de inversarea prețului petrolului, de datele macroeconomice superioare prognozelor în SUA și de riscul mai mic al unei aterizări forțate în China pe termen scurt, datorită relaxării în continuare a politicii. În ultimele săptămâni, datele economice și ale profiturilor au fost totuși amestecate, în timp ce dinamicile comportamentale s-au deplasat de la pesimism extrem către niveluri mai neutre. Anticipăm o stagnare mai mare a tranzacțiilor în săptămânile viitoare. Credem că un randament al prețurilor în concordanță cu creșterea profiturilor reprezintă maximul a ceea ce putem spera. Menținem, de aceea, o poziție neutră în acțiuni, cu overweight în acțiunile SUA și underweight în piețele europene și japoneze. Figura 2: Piețele de acțiuni din SUA și din țările emergente au surclasat Europa și Japonia în valutele locale Prețurile mai solide la mărfuri sprijină piețele EME și americane În mijlocul unei piețe fără tendință, sectorul energiei și cel al materialelor au fost principalii beneficiari ai redresării prețurilor la mărfuri și stabilizării activității din China. La nivel regional, piețele emergente de acțiuni (EME) șiau revenit de asemenea puternic, în concordanță cu creșterea prețurilor la mărfuri. Pe lângă inversarea tendinței prețurilor la petrol, EME au fost de asemenea sprijinite de schimbarea favorabilă ratelor mici ale dobânzi din politica monetară a SUA. Măsurate în valute locale, piețele de acțiuni EME și SUA și-au surclasat de departe în acest an omoloagele europene și japoneze. Sezon amestecat al profiturilor din SUA, până în prezent Rezultatele din SUA pentru primul trimestru al lui 2016 arată, până în prezent, o scădere de 8,7% a profiturilor și de 2,4% a cifrelor de afaceri. Profiturile sunt ușor superioare estimărilor, iar vânzările sunt în concordanță cu prognozele. Doar sectorul energiei și cel al materialelor de bază au depășit semnificativ estimările, dar prognozele pentru aceste sectoare au fost extrem de scăzute, în lumina scăderii prețurilor la mărfuri. Profiturile în SUA sunt mai bune decât în Zona Euro, unde surpriza profiturilor este negativă. Perspectivă modestă pentru profituri Credem că primul trimestru al lui 2016 va reprezenta minimul în ciclul profiturilor. Menținem estimările privind profiturile la o creștere de o singură cifră mică pentru piețele dezvoltate, ținând cont de stabilizarea prețurilor la petrol în jurul nivelurilor actuale, de presiunea continuă pe profiturile financiare în contextul aplatizării curbei randamentului și de perspectiva mai modestă a creșterii economice nominale. Pentru SUA, estimările înclină în sens pozitiv în funcție de cursul dolarului american și de ritmul redresării economice. Pentru Japonia și Zona Euro, acestea înclină în sens negativ. Cotații amestecate A doua parte a acestei ecuații este legată de multiplul de cotație ce se aplică acestor profituri. Față de media lor pe 10 ani, acestea sunt oarecum la valori ridicate. Acest lucru poate fi explicat prin politica monetară relaxată și o inversare a tendinței ciclului profiturilor, dar în afara SUA și potențial în afara piețelor emergente, cel din urmă argument este din ce în ce mai greu de menținut. Bineînțeles, cotațiile acțiunilor față de titlurile de stat sunt încă atractive. Prima de risc pentru acțiuni la nivel global este aproape de 5%, cel mai ridicat nivel din aprilie În Zona Euro și Japonia, prima de risc pentru acțiuni se apropie chiar de 7%. Comportamentul corporativ ca factor determinant al pieței Comportamentul corporativ este un alt factor de urmărit, deoarece a reprezentat o sursă de divergență regională în ultimii ani. În SUA, răscumpărările de acțiuni finanțate prin emiterea de obligațiuni au fost mai răspândite decât în altă parte. Acest lucru a generat un mai mare grad de îndatorare financiară și va avea un impact asupra volatilității profiturilor. Credem că această activitate va încetini în 2016, datorită creșterii prognozate a randamentelor obligațiunilor corporative, în combinație cu prețurile mai mari la acțiuni. Investitorii stau în expectativă Transformarea atitudinii investitorilor este clar vizibilă în indicatorii comportamentali. Nivelurile de lichidități ale managerilor de fonduri mutuale sunt aproape de maxime record, sentimentul investitorilor rămâne slab, iar atitudinile neutre printre managerii activi sunt aproape de maxime record. Binecunoscutul sondaj privind raportul optimiști/pesimiști în rândul investitorilor din SUA ilustrează modul în care incertitudinea percepută a propulsat numărul opiniilor neutre printre investitori în ultimele 12 luni. Acest număr nu a mai fost atât de mare din iulie 2000, la puțin timp după vârful bulei IT din martie în același an. Sectoarele ciclice au început să aibă o supraperformanță Deși orientarea palpabilă cu privire la direcția piețelor poate fi limitată, observăm cu toate acestea că sectoarele ciclice au început să își surclaseze omologii defensivi. Acesta ar putea fi rezultatul unei îmbunătățiri a perspectivei macroeconomice. Condițiile financiare se relaxează, creșterea creditării bancare s-a redresat, iar temerile economice cu privire la China s-au diminuat. Un alt element este reprezentat de inversarea tendinței prețurilor mărfurilor industriale. Energia a crescut cu 50% față de valoarea sa minimă și, de asemenea, prețurile la oțel și minereul de fier au crescut accentuat. În acest mediu, am crescut treptat expunerea la companiile ciclice. Avem acum o atitudine pozitivă față de sectoarele ciclice, cu o poziție overweight pentru bunurile de consum discreționare, industriale, tehnologia informației și materiale, pe lângă utilități. În schimb, avem o atitudine negativă față de unele sectoare defensive, cum ar fi serviciile de telecomunicații și sănătatea. Alte sectoare sunt menținute la neutru. 3

4 Obligațiuni: Randamentele se mișcă în plaje mici mai scăzut pentru EPT-uri este de asemenea alimentat de riscurile politice mai mari din UE, cauzate de criza imigranților și de o deplasare către un sentiment mai puțin pozitiv față de UE în multe țări. În acest sens, credem că riscul ieșirii Regatului Unit din UE nu este încă absorbit în prețuri în mod adecvat. Dacă aceasta s-ar concretiza, ar putea afecta negativ solidaritatea țărilor care rămân în UE. În concluzie, riscurile politice ne țin departe de EPT-uri, în ciuda cotațiilor mai atractive. Figura 3: Spreaduri stabile între randamentele SUA și cele germane Randamentele titlurilor de stat nu au o tendință Spreadurile obligațiunilor corporative s-au stabilizat după creștere Intrările de capital s-au îmbunătățit pentru EMD Randamentele titlurilor de stat se stabilizează în plaje mici După ce au fost tranzacționate la valori mai mici până la mijlocul lunii aprilie, randamentele titlurilor de stat SUA și germane pe 10 ani și-au inversat în sfârșit cursul. Redresarea randamentelor a fost rezultatul unei perspective ciclice mai echilibrate, deoarece riscurile de scădere s-au atenuat în contextul îmbunătățirii datelor economice publicate. Îmbunătățirea apetitului pentru risc constatată la mijlocul lui februarie a alimentat, de asemenea, redresarea randamentelor. Totuși redresarea a fost destul de limitată și randamentele s- au corectat din nou în scădere în luna mai, după ce forțele dezinflaționiste globale au condus la prognozarea unui număr mai mic de majorări ale ratei dobânzilor de către Rezerva Federală din SUA și a unei relaxări mai mari din partea BCE și BoJ. Cu randamentele titlurilor de stat germane pe 10 ani sub 20 puncte de bază, raportul risc/randament pare încă defavorabil pentru investițiile în titlurile de stat germane. Obligațiunile corporative tranzacționate la spread rămân atractive Instrumentele tranzacționate la spread sunt ușor overweight. Perspectiva creșterii globale își urmează cursul conform scenariului nostru de bază, iar îngrijorările privind creșterea au scăzut. Fluxurile investiționale au revenit la instrumentele tranzacționate la spread în inversare accentuată de la aversiunea față de risc din prima parte a anului. Se așteaptă ca acțiunea puternică a BCE să îi stimuleze în continuare pe investitori către tema goanei după randament. Cu toate acestea, riscurile EM și corporative (gradul de îndatorare, profiturile) persistă. Prețurile slabe ale mărfurilor încă reprezintă un risc, în special pentru obligațiunile corporative high yield (HY) din SUA și pentru instrumentele cu venit fix în valută forte ale piețelor emergente (EMD HC). Lipsa de lichiditate pe piață în ceea ce privește instrumentele tranzacționate la spread reprezintă un alt factor de risc. Achizițiile BCE sprijină obligațiunile corporative investment grade în EUR Obligațiunile investment grade (IG) în EUR sunt ușor overweight, în principal datorită acțiunii BCE. Cel mai recent plan de achiziții din sectorul corporativ (CSPP) va include instrumente EUR IG nebancare de la emitenți din Zona Euro, în timp ce împrumuturile pe termen lung din partea BCE către băncile din Zona Euro ar putea ajuta la relaxarea standardelor de creditare, sprijinind în continuare categoria. Cu toate acestea, cotațiile EUR IG sunt în prezent neatractive. USD IG sunt, de asemenea, la ușor overweight. Credem că instrumentele USD IG tranzacționate la spread sunt atractive față de valorile lor istorice. Instrumentele USD IG cu venit fix ar putea beneficia și ele de goana după randament. Spreadurile EPT se lărgesc Spreadurile randamentelor între obligațiunile emise de guvernele de la periferia Zonei Euro și titlurile de stat germane cu aceeași maturitate s-au lărgit în ultimele săptămâni, în ciuda datelor macroeconomice pozitive și prognozelor că BCE își va crește achizițiile de aceste obligațiuni. Creșterea randamentelor titlurilor de stat de la periferia Zonei Euro (EPT) este cauzată în principal riscurilor politice interne din Spania, Portugalia și Grecia. Apetitul Sursa: Thomson Reuters Datastream, NN IP (Ianuarie Mai 2016) Overweight pentru EMD Menținem o atitudine pozitivă față de EMD deoarece ne așteptăm la sprijin suplimentar pentru clasa de active din partea atitudinii băncilor centrale DM, favorabilă ratelor mici ale dobânzilor. Indicatorii surprizelor economice și momentul creșterii din EM au început să se îmbunătățească. Au fost constatate intrări de capital în ultimele săptămâni și ne așteptăm ca acestea să continue. Indicatorii sentimentului pentru EM s-au îmbunătățit sau au devenit mai puțin negativi. Am redus, totuși, poziția overweight în titlurile de stat EMD HC de la mediu la ușor. Cotațiile titlurilor de stat EMD HC rămân corecte și încă favorizăm categoria, deși mai puțin după redresarea acesteia și pe seama potențialului risc asociat de scădere asociat prețului petrolului pe termen scurt. Poziție neutră în high yield După inversarea bruscă a sentimentului privind obligațiunile corporative americane high yield (HY) de la mijlocul lui februarie, în contextul îmbunătățirii indicatorilor macroeconomici din SUA și a creșterii accentuate a prețurilor la petrol, am închis poziția overweight în obligațiunile corporative HY din SUA. Prețurile petrolului ar putea pierde în curând o parte din ce au câștigat anterior, și în același timp ar putea reapărea oarecum riscuri privind ieșirea FED. Cotațiile în termeni de spreaduri față de valorile istorice au revenit, de asemenea, la valorile normale pe termen lung, după ce anterior au fost la niveluri atractive. Imobiliare Ne-am redus poziția în imobiliare de la overweight înapoi la neutru. Sprijinul fundamental din partea pieței muncii și a pieței locuințelor mai solide este încă valabil, dar unele regiuni (Regatul Unit, Asia cu excepția Chinei) au început să trimită mesaje puțin mai amestecate. În ultimele luni, fluxul de știri de la băncile centrale a fost foarte favorabil ratelor mici ale dobânzilor, dar pare mai greu de obținut în viitor sprijin suplimentar pentru imobiliare. În plus, știrile privind inflația s-ar putea deplasa spre creștere, datorită dinamicii mărfurilor care împinge în sus valorile nominale. 4

5 Mărfuri Menținem mărfurile la underweight ușor. Îmbunătățirea datelor macroeconomice din China în ultimele săptămâni s-a dovedit a fi un sprijin important pentru clasa de active. Am văzut, de asemenea, semne de disciplină pe partea de ofertă în anumite părți ale piețelor. Această creștere recentă a mărfurilor riscă totuși să se inverseze, deoarece poziționările long speculative nete se acumulează, iar supraoferta rămâne în situația cererii slabe. În final, Fed din SUA ar putea surprinde prin înăsprirea ratei dobânzii peste nivelul estimat, deoarece indicatorii surprizelor economice din SUA s-au îmbunătățit din februarie. Disclaimer Informatiile cuprinse în acest document au exclusiv scop de informare si nu reprezinta o oferta, în mod special un prospect, sau o invitatie de a negocia, a cumpara sau a vinde un titlu de valoare sau de a participa la orice strategie de tranzactionare. De asemenea, nu reprezinta o consiliere personalizata cu privire la investitii si nici o consiliere fiscala sau juridica. Desi a fost acordata o atentie deosebita continutului acestui document, nu se acorda nicio garantie, asigurare sau ceritudine, expresa sau implicita, în ceea ce priveste acuratetea, corectitudinea sau deplinatatea lui. Orice informatie din acest document poate fi subiectul unei modificari sau actualizari fara nicio notificare prealabila. Raspunderea NN Investment Partners (în acest sens folosindu-se denumirea legala a entitatii NN Investment Partners International Holdings B.V., a altor societati sau unitati care fac parte din NN Group, a functionarilor, directorilor sau angajatilor acestora nu va putea fi angajata direct sau indirect în ceea ce priveste informatiile si/sau recomandarile de orice fel incluse în acest document. Nu va fi acceptata preluarea nici unei responsabilitati, directa sau indirecta, pentru niciun fel de pierdere suferita sau asumata de cititori ca rezultat al folosirii acestei publicatii sau ca urmare a fundamentarii deciziilor investitionale pe informatiile din prezentul document. Investitiile implica risc. Va atentionam ca valoarea investitiei dumneavoastra poate creste sau se poate diminua, iar performantele anterioare nu reprezinta o garantie a realizarilor viitoare si în niciun caz nu trebuie considerate astfel. Orice revendicari rezultate din sau în legatura cu termenii si conditiile acestei clauze de exonerare de raspundere sunt guvernate si interpretate conform legislatiei olandeze. 5