Gengisflökt- og hreyfingar

Alþjóðahagfræði Háskóli Íslands Kennari: Ásgeir Jónsson Haust 2002 Gengisflökt- og hreyfingar -ákvörðun og áhrif- Barði Már Jónsson kt. 120580-5909 Hreggviður Ingason kt. 290578-5829 Markús Árnason kt. 191180-4299

Inngangur Gengi gjaldmiðla ákvarðast af flóknu samspili margra þátta og getur oft verið erfitt að ráða í hvað veldur því, jafnvel eftir að langur tími er liðinn frá gengisbreytingum. En ljóst er að gengissveiflur og gengishreyfingar hafa umtalsverð áhrif á efnahagslíf þjóða. Gengisstefnur hafa tekið stakkaskiptum hin síðari ár og flestar vestrænar þjóðir hafa tekið upp flotgengisstefnu í einhverri mynd. Afleiðingar þessara breyttu áherslna í gengismálum er aukið gengisflökt. Í þessari ritgerð munum við gera grein fyrir því hvernig verð gjaldmiðla ákvarðast, áhrif gengis á efnahagslíf og fjalla lítillega um íslenska gjaldeyrismarkaðinn. Er hægt að spá fyrir um gengisþróun? Að spá fyrir um gengisþróun er erfitt verk en engu að síður mjög nauðsynlegt því rekstur margra fyrirtækja er háður gengisbreytingum. Við munum í þessum kafla líta á tvö módel þar sem gengi ákvarðast af þjóðhagsstærðum og á skoðanir tveggja hagfræðinga varðandi þessi módel. Peninga- og gjaldeyrismarkaðurinn Við skulum byrja að líta á hvernig gengi ákvarðast þegar við lítum á peninga- og gjaldeyrismarkaðinn: Peningamarkaður: M s /P=L(i,Y) Gjaldeyrismarkaður: i=i*+?e e Þegar þessar jöfnur halda þá er jafnvægi á peninga- og gjaldeyrismarkaði og þá er hægt að spá fyrir um nafngengi. Til skamms tíma gefum við okkur að verð séu tregbreytanleg og þá er P fasti. Einnig eru erlendir vextir gefnir, þannig að M s, i og Y eru einu stærðirnar sem geta haft áhrif á E til skamms tíma. Tökum dæmi: M s?=>i?=>y?=>e? 1

Þegar peningamagn í umferð er aukið, þá munu vextir lækka, framleiðsla mun aukast og gengið mun veikjast. Gengið myndi hins vegar styrkjast ef dregið væri úr peningamagni í umferð en aðalmálið er að gera sér grein fyrir að þetta eru aðeins skammtímaáhrif. Til langs tíma eru verð ekki lengur tregbreytanleg og því er P ekki lengur fasti. Þannig að ef M s er aukið þá verða langtímaáhrifin þau að verðlag mun hækka til jafns við aukningu peningamagns. Vextir og framleiðsla munu leita aftur í sitt fyrra stig því til langs tíma eru peningar hlutlausir (neutral) og hafa engin áhrif á raunstærðir. Gengið mun hins vegar verða fyrir varanlegum áhrifum. Ástæðan er sú að þegar peningamagn er aukið þá minnkar almenn trú á gjaldmiðilinn og hann fellur svo mikið í verði að engar forsendur eru fyrir svo mikilli lækkun. Smám saman mun gengið styrkjast en engu að síður mun gengið ekki ná sínu fyrra gildi. Þetta er kallað yfirskot og er ein helsta orsök mikils gengisflökts. Við getum séð hvernig hagkerfið virkar bæði til skamms og langs tíma þegar M s er aukið á tíma t 0 á gröfunum fyrir neðan. Verðlag Peningaframboð P 2 M 2 P 1 M 1 Vextir t 0 t 0 Tími E 2 Gengi Tími Yfirskot R 1 R2 E 3 E1 t 0 Tími t 0 Tími Mynd 1: Yfirskot. 2

Peningaleg nálgun Ef við víkkum módelið okkar og gerum ráð fyrir að PPP gildi, þ.e. að sama verð sé alls staðar í heiminum á ákveðinni vörukörfu, þá fáum við peningalega nálgun að gengi (monetary approach to exchange rate): E = M s L(i*,Y*) M s * L(i,Y) Sem segir okkur að langtímaþróun gengisins ræðst af hlutfallslegu verði gjalmiðla, en verð þeirra ræðst af hlutfallslegu framboði og eftirspurn eftir þeim. Peningaleg nálgun gerir ráð fyrir því að verð séu sveigjanleg og niðurstöður hennar eru þær sömu og við fengum er við litum á jafnvægi á gjaldeyris- og peningamarkaðinum að einu atriði undanskildu. Hærri vextir leiða til veikara gengis í peningalegri nálgun en það er í þversögn við fyrri niðurstöður. Niðurstaðan er önnur því hingað til höfum við gert ráð fyrir að hærri vextir muni laða fjármagn inn í landið og þannig muni gengið styrkjast. Hins vegar þegar við gerum ráð fyrir að PPP 1 gildi þá getur vaxtamunur á milli landa aðeins verið vegna misjafnra verðbólguvæntinga og þegar fólk býst við hlutfallslega meiri verðbólgu þá rýrnar gjaldmiðillinn hlutfallslega í verði. Við þurfum því að gera okkur grein fyrir af hverju vextir eru að hækka til að vita hvaða áhrif það hefur á gengið. Skoðanir Rogoffs og Lyons Niðurstöður rannsókna sýna að módel sem byggja á þjóðhagsstærðum spá mjög illa fyrir um gengisflökt þegar við lítum til skamms tíma enda getur það reynst ómögulegt því óvæntir atburðir spila stórt hlutverk í ákvörðun gengis. En þótt við lítum til langs tíma þá er það sama upp á teningnum, módelin virðast ekki geta spáð til um hið rétta gildi. Kenneth Rogoff kemst að þeirri niðurstöðu í grein sinni Perspectives on Exchange Rate Volatility að random-walk módel, sem segja að besta spá framtíðarinnar sé gengið í dag, spái betur en þjóðhagsstærðarmódelin þegar við lítum til skamms tíma. Það sem er hins 1 Purchasing power parity 3

vegar mest sláandi í niðurstöðum Rogoffs er að þótt módelin noti raunveruleg gildi fyrir útskýribreyturnar þá spá þau ekki einu sinni rétt fyrir um gengisbreytingar. Það er því greinilegt að einhverjar útskýribreytur vantar í módelin svo útskýrimáttur þeirra aukist. Hagfræðingurinn Richard K. Lyons hefur verið að reyna að átta sig á því hvað það er sem ákvarðar gengið. Í bók sinni The Microstructure Approach to Exchange Rates gefur hann til kynna að hann sé kominn með lausnina en hann blandar saman þjóð- og rekstrarhagfræðilíkönum. Málið er nefnilega það að gengið ákvarðast á gjaldeyrismarkaðnum en miðlarar á þeim markaði líta ekki nema að litlu leiti á þjóðhagsstærðir þegar þeir taka ákvarðanir. Þess vegna kemst Lyons að því að rekstrarfræðileg nálgun (microstructure approach) sé rétta aðferðin. Skoðun Lyons er sú að fyrrgreind módel sem hafa verið notuð til að spá fyrir um gengisþróun séu ekkert röng heldur vanti í þau fleiri útskýribreytur því töluleg gögn sýna að módelin útskýra ekki nema í mesta lagi 10% af gengisbreytingum. Þær breytur sem Lyons horfir helst til eru flæði (order-flow) og verðbil (spread). Með því að fylgjast með flæðinu á markaðnum er hægt að sjá hver vilji markaðarins er, þ.e. hvort fleiri vilja kaupa eða selja. Til dæmis ef aðili á millibankamarkaðnum hringir í annan aðila og vill selja krónur þá verður hinn aðilinn að kaupa og þetta leiðir til neikvæðs flæðis fyrir krónur. Jafnframt er verðbilið á markaðnum talið gefa ákveðnar upplýsingar sem miðlararnir nýta sér þegar þeir eiga viðskipti. Upplýsingar eru undirstaða gengisbreytinga og fyrrnefndu módelin gera ráð fyrir því að allar upplýsingar séu almennar. Við höfum séð að upplýsingarnar sem felast í flæðinu og verðbilunum eru ekki almennar heldur hafa miðlararnir einir aðgang að þeim. Módelin sem byggja á þjóðhagsstærðum ganga því einfaldlega ekki upp en þau myndu líklega gera það ef miðlararnir litu aðeins á þjóðhagsstærðir þegar þeir tækju ákvarðanir. Hingað til hefur mest verið horft á þjóðhagsstærðarmódelin til að útskýra gengisbreytingar. Staðreyndin er sú að enn hefur ekki tekist að ráða fram úr helstu vandamálum varðandi breytingarnar. Getum skipt helstu vandamálunum í þrennt: 1. Ákvörðun gengisins 2. Óhóflegt flökt gengisins 3. Bjögun í framvirku gengi 4

Rekstrarfræðileg nálgun hefur ekki leyst þessi vandamál en virðist vera á góðri leið með að nálgast þau. Niðurstöður Lyons sýna að það er mjög sterk fylgni á milli flæðisins og nafngengisins og áhrifin virðast vara til meðallangs tíma. Grundvallarmunurinn á aðferðunum er sá að rekstrarfræðilega nálgunin notar sér upplýsingarnar sem felast í viðskiptum á markaðnum meðan þjóðhagsstærðarmódelin líta ekki á þær. Sú aðferðafræði sem Lyons stingur upp á lítur mjög vel út og virðist nokkuð augljós því við getum ekki snúið baki við þeirri staðreynd að gengið ræðst af athöfnum miðlaranna og því hljóta þættirnir sem þeir líta á að skipta máli. Það væri því sniðugt að kenna einnig rekstrarfræðilega nálgun því það er ekki síður mikilvægt fyrir nemendur að vita hvernig raunveruleikinn virkar. Engu að síður er alveg ljóst að þjóðhagsstærðir eru undirstaða gengisbreytinga til langs tíma. Hlutfallsleg verðbólga, hlutfallslegir vextir og hlutfallslegur hagvöxtur ásamt öðrum þáttum skipta máli til lengri tíma og miðlarar á markaðnum geta ekki horfið framhjá þeim upplýsingum. Millibankamarkaður með gjaldeyri Frá árinu 1993 hefur gengi íslensku krónunnar verið ákvarðað á millibankamarkaði með gjaldeyri. Í kjölfar þess að gjaldeyrismarkaður tók til starfa þróaðist gengisstefna Seðlabankans til aukins sveigjanleika. Upphaflega var sveigjanleg fastgengisstefna þar sem gengið var ákveðið 115 stig og mátti gengið sveiflast um 2,25% í hvora átt frá þessu miðgildi. Vikmörkin voru svo víkkuð í 6% og 9% áður en þau voru endanlega afnumin í mars 2001 þegar gengisstefnunni var breytt. Þá var horfið frá fastgengisstefnu og tekið upp verðbólgumarkmið með fljótandi gengisstefnu. Reynsla annarra ríkja af slíkri breytingu í gengismálum hefur verið sú að velta og gengissflökt hefur aukist til muna. Gengi hefur einnig lækkað fyrst eftir að gjaldmiðlar voru settir á flot og sú varð einnig raunin hérlendis, mikið gengissig fylgdi í kjölfarið og mikil veltuaukning varð á millibankamarkaði. Reynsla iðnríkja af flotgengi er sú að gengið styrkist í góðæri og veikist þegar hægja tekur á hagkerfinu. Viðskiptavakar á gjaldeyrismarkaði eru Búnaðarbankinn, Íslandsbanki, Kaupþing, Landsbankinn og þar til nýlega voru Sparisjóðirnir einnig aðilar á markaðnum. 5

Markaðurinn er að öðru leyti lokaður, en þó hefur Seðlabankinn viðskipti þar af og til eins og komið verður inn á hér á eftir. Viðskiptavakar ásamt ríkissjóði eru þeir einu sem hafa rétt á gjaldeyrisviðskiptum við Seðlabanka Íslands. Gengi krónunnar breytist eftir aðstæðum og þörfum viðskiptavaka fyrir erlendan gjaldeyri. Daglegar breytingar verða m.a. vegna breytinga á erlendri stöðu viðskiptavakanna en þeir verða að halda gjaldeyrisjöfnuði sínum (jafnvægi gengisbundinna eigna og skulda) innan ákveðinna marka. Þörf viðskiptavaka fyrir gjaldeyri ræðst bæði af þörfum bankanna og þörfum viðskiptavina þeirra, sem eru fyrirtæki, lífeyrissjóðir, hið opinbera og einstaklingar. Þessum til viðbótar eru spákaupmenn sem vilja fyrst og fremst hagnast á flökti og öðrum hreyfingum á markaðnum. Spákaupmennska var lítil sem engin áður en gjaldeyrismarkaður var myndaður hérlendis og jukust hagnaðartækifæri í kjölfar þess að fastgengisstefna var lögð af. Spákaupmennska getur aukið hreyfingar á markaði og styrkt eða veikt gengið og skapar því spákaupmennska töluvert flæði á markaðnum. Viðskiptavakar sjá til þess að viðskipti eigi sér stað með því að setja fram stöðug verðtilboð í dollar (order-flow). Þar er hverjum aðila skylt að gefa upp bindandi kaup- og söluverð bandaríkjadals ef annar aðili óskar þess. Þegar viðkomandi aðili hefur fengið tilboðin segir hann til um hvort hann kýs að kaupa eða selja dali (lágmarksupphæð er 1,5 milljón USD). Hafi tiltekinn aðili keypt dali af viðsiptavökum bregðast þeir við með því að hækka verðtilboð sín og öfugt þegar viðkomandi selur gjaldeyri. Hækki verðtilboðin hækkar dollar gagnvart krónu, vísitala gengisskráningar hækkar og króna veikist. Öfugt ferli á við þegar bandaríkjadalir eru seldir fyrir krónur, vísitalan lækkar og krónan styrkist. Hve mikil breyting verður á verðtilboðum er háð markaðsaðstæðum hverju sinni. Væntingar um gengisþróun, gjaldeyrisstreymi og gjaldeyrissjöfnuð viðskiptavaka ráða miklu um viðbrögð markaðarins. Nýjar hagstærðir, fréttir af afla og hugsanlegar aðgerðir eða aðgerðaleysi Seðlabankans skipta einnig máli. Millibankamarkaðurinn er virkur og stundum eru viðbrögð harkaleg, og kemur fyrir að verð sveiflist meira en tilefni gefa til og er það dæmi um yfirskot sem er algengt fyrirbæri á gjaldeyrismarkaði. Yfirskot er þegar markaðsaðilar bregðast við og gengið hækkar/lækkar meira en sem nemur langtíma hækkun/lækkun og hefur markaðurinn því ekki komist í langtímajafnvægi en venjulega standa slík yfirskot ekki lengi yfir. Viðbrögð markaðsaðila ráðast þá hugsanlega af 6

væntingum um gengisþróun sem að einhverju leyti kann að byggja á ofmati á þörf fyrir aðlögun gengis, en einnig á sjálfmagnandi væntingum um slík viðbrögð annarra markaðsaðila. Paul Krugman (2003) telur að yfirskot megi rekja til þess að verðlag sé tregbreytilegt til skamms tíma. Velta á íslenska gjaldeyrismarkaðnum er lítil í samanburði við erlenda markaði og þátttakendur fáir. Við þessar aðstæður geta fáir aðilar haft áhrif á markaðinn og lítil viðskipti komið af stað atburðarás sem síður yrði á þróaðri mörkuðum. Svokölluð skrúfumyndun getur myndast á markaðnum ef enginn viðskiptavakanna vill eða getur keypt fleiri krónur, en þrýstingur er frá viðskiptavinum þeirra að kaupa krónur. Þegar slíkt ástand skapast margfaldast viðskipti þar sem pöntun fer á milli aðila og í hvert skipti sem hún skiptir um hendur lækkar gengi krónunnar. Enginn vill taka þessa pöntun, en viðskiptavakarnir eru samt skyldugir til þess að selja og þess vegna munu þeir varpa pöntuninni yfir á þann næsta (sem er einnig skyldugur til að selja) en á hærra gengi en áður. Þannig myndast hringrás (skrúfa) sem stöðvast ekki fyrr en einn vakanna uppfyllir pöntunina og kaupir krónur. Skrúfumyndun leiðir til örra gengisbreytinga sem eru líklegar til þess að auka óvissu á markaði og leiða til svartsýni. Viðskiptavakar hafa bent á að starf þeirra verði að vera stutt af virkum Seðlabanka sem hindri skrúfumyndun með því að grípa inn í gjaldeyrismarkað, því að viðskiptavakarnir eru neyddir til þess að stunda viðskipti með tapi þegar umrædd skrúfumyndun á sér stað. Seðlabankinn hefur átt viðskipti á markaði ef hann telur að skammtímaflökt sé orðið of ýkt, og selja þeir þá og kaupa dollar til þess að draga úr flökti. Áhrifamáttur Seðlabankans er takmarkaður að því leyti að bankinn getur ekki breytt langtímaleitni krónunnar með íhlutun á markaði. Hefur gengisflökt því ekki áhrif á peningamálastefnu bankans, en.þeir geta reynt að hafa áhrif á gengi til lengri tíma með breytingum á hagstefnu, t.d. með því að hækka stýrivexti bankans. Áhrifamáttur þessara aðgerða Seðlabankans (þ.e. skammtíma og langtíma aðgerða bankans) er eins og svo margt annað háður væntingum viðskiptavaka og annarra. 7

Áhrif gengisflökts á efnahagslíf þjóða Áhrif gengsiflökts á milliríkjaviðskipti Til langs tíma hafa gjaldmiðlar þjóða heimsins verið festir annaðhvort við annan gjaldmiðil eða eðalmálma eins og til dæmis gull. Þetta fyrirkomulag hafði meðal annars þá kosti að gengi á milli gjaldmiðla var tiltölulega stöðugt yfir tíma og þar af leiðandi urðu alþjóðaviðskipti öruggari. Í kjölfar slits Bretton Woods samstarfsins árið 1973 hurfu aðildarríki sambandins frá þessari fastgengisstefnu og tóku upp fljótandi gengi í einhverri mynd. Með tilkomu fljótandi gengis jókst flökt í skiptihlutfalli milli gjaldmiðla töluvert þar sem áherslur í peningamálum voru víðast hvar aðrar. Þegar gengisflökt jókst svo mikið sem raun bar vitni vöknuðu spurningar um hvaða áhrif það myndi hafa á utanríkisviðskipti. Dagsbreytingar á vísitölu gengisskráningar 0,1 0,08 0,06 0,04 0,02 0-0,02-0,04 5.1.1993 5.1.1994 5.1.1995 5.1.1996 5.1.1997 5.1.1998 5.1.1999 5.1.2000 5.1.2001 5.1.2002 Heimild: Seðlabanki Íslands Mynd 2: Í kjölfar þess að krónan var látin fljóta 27. mars 2001 jukust gengissveiflur til muna, eins og sést á þessu línuriti. Almennt má segja að það sé skoðun manna að aukið gengisflökt hafi neikvæð áhrif á alþjóðaviðskipti. Sú ályktun er þá oftast dregin af því að aukið gengisflökt eykur áhættu í viðskiptum milli landa og getur þar af leiðandi leitt til þess að hugsanlegur 8

hagnaður (tap) verði meiri. Aukin áhættan hefur svo áhrif á þá ákvörðun hvers fyrirtækis um hversu mikið á að flytja út eða inn og ef við gerum ráð fyrir því að fyrirtæki séu almennt áhættufælin þá ættu utanríkisviðskipti að minnka í hlutfalli við aukið gengisflökt. Áhættusækin fyrirtæki gætu hinsvegar reynt að auka viðskipti og þar með hagnað sinn til dæmis með því að reyna að reyna að spá fyrir um gengi eða þá að tryggja sig til þess að lágmarka tap. En við komum nánar að slíkum tryggingum síðar. Hinsvegar hafa verið skiptar skoðanir á meðal hagfræðinga um raunveruleg áhrif gengisflökts á milliríkjaviðskipti, og í raun hefur verið skortur á empírískum athugunum sem sýnt hafa mælanlegt samband milli vaxandi gengisflökts og minnkandi utanríkisviðskipta. Ýmsar tilraunir hafa þó verið gerðar með mismiklum árangri. Í grein sinni Exchange rate volatility and International trade gerir Rainer Frey (2002) athugun til þess að meta hvort að aukið gengisflökt hefði neikvæð áhrif á magn utanríkisviðskipta fimm þjóða. Í þremur tilfellum af fimm fékk hann marktækar niðurstöður til stuðnings máli sínu. Hagfræðingarnir Hooper og Kohlhagen (1978) sýna einnig fram á með módeli sínu að aukið gengisflökt hefur neikvæð áhrif á milliríkjaviðskipti, hvort sem inn- eða útflytjandinn beri gengisáhættuna. Aftur á móti sýna Baldwin og Krugman (1989) fram á andstæðu þess með módeli sínu. Þeir telja að viss tregða í hegðun fyrirtækja sem stunda utanríkisviðskipti orsaki það að þau breyti ekki ákvörðunum sínum þrátt fyrir að breytingar í gengi eigi sér stað. Þó að aukið gengisflökt skapi talsverða áhættu fyrir inn- og útflytjendur vöru eða fjármagns þá eru ýmsar aðgerðir sem hægt er að grípa til svo að hægt sé að minnka áhættuna og þar með koma í veg fyrir að auknar gengissveiflur hafi áhrif á magn utanríkisviðskipta. Ein leiðin fyrir fyrirtæki væri til dæmis að nota valréttarsamninga (options) til þess að tryggja sig fyrir gengistapi. Með notkun valréttarsamninga getur fyrirtæki komið í veg fyrir meira tap en það sem nemur kostnaði samningsins. Önnur leið fyrir fyrtæki að verjast gengissveiflum er að auka fjölbreytni og sveigjanleika. Hagfræðingarnir Broll og Eckwert (1999) töldu að ef fyrirtæki væru sveigjanleg þá gætu gengisveiflur orðið til þess að auka framleiðslu og þar með útflutning. Þeir sýndu fram á það að ef fyrirtæki hefðu val um að selja afurðir sínar til dæmis á heimamarkaði eða flytja þær út, þá gætu gengissveiflur orðið til þess að auka hagnað þeirra án þess að áhætta myndi vaxa. Á svipaðan hátt væri hægt að sýna fram á dæmi þar sem sveigjanlegur 9

innflytjandi gæti flutt inn vöru frá því landi sem honum væri hagstæð á tilteknum tíma. Með fjölbreytni væri til dæmis einnig hægt að haga erlendum lánum þannig að þau væru samsett úr mörgum myntum og væru því áhættuminni en áður. En fyrst að svo margar leiðir standa til boða til þess að forðast áhrif gengisflökts á utanríkisviðskipti hversvegna er það þá vandamál? Notkun valréttarsamninga felur í sér tölverðan kostnað og mikla vinnu, þannig að óvíst er að þeir myndu henta öllum. Einnig ættu margir minni aðilar erfitt með að auka sveigjanleika eða fjölbreytni án þess að þurfa að leggja út í aukinn kostnað. Þegar á heildina er litið þá virðist vera erfitt að greina hvort að gengisflökt hafi í raun neikvæð eða jákvæð áhrif á utanríkisviðskipti þar sem sveiflurnar eru tilkomnar af slembnum upplýsingum og eru því óvæntar. Hinsvegar bendir nú margt til þess að lítil, opin hagkerfi líkt og Ísland séu viðkvæmari fyrir gengisflökti en önnur. Sérstaklega vegna þess að þau eru mjög háð innflutningi og erlendum fjármálamörkuðum, en einnig vegna þess að þau eiga kannski erfiðara með að auka fjölbreytni og sveigjanleika. Ekki nóg með að þau verða þá veikari fyrir gengisflökti, heldur er það oft meira en hjá öðrum ríkjum vegna þess hversu háð þau eru umheiminum. Þess vegna er líklegt að aukið gengisflökt hafi neikvæð áhrif á milliríkjaviðskipti þessara ríkja. Áhrif gengisflökts á aðrar efnahagsstærðir Mikið hefur verið skrifað um hvort sé hentugara fyrirkomulag gengis, flotgengi eða fastgengi. Eins og áður hefur verið komið inn á sveiflast fljótandi gjaldmiðlar meira en þeir sem fastir eru, og er ástæðan sennilega sú að verðlagsbreytingar sveiflast mun minna en nafngengi. En hvaða áhrif hafa þessi gengisfyrirkomulög á efnahagslíf viðkomandi landa? Oft hefur verið talið að sterk fylgni sé á milli fastgengisstefnu og lágrar verðbólgu, þó svo að sú hafi ekki verið rauninn á Íslandi. Þetta er hægt með því að knýja fram meiri aga í peningamálastjórn og tiltrú fólks á gjaldmiðlinum eykst því svo lengi sem fólk telur að þessari stefnu verði fylgt. Talið er að festa gengis dragi úr gengisflökti og stuðli að auknu aðhaldi í peningamálastjórnun. Gengisfyrirkomulag getur haft áhrif á vöxt landsframleiðslu í gegnum fjárfestingu og aukna framleiðni. Fast gengi eykur vöxt fjárfestingar en fljótandi gengi stuðlar að meiri vexti í framleiðni. Talið er að áhrif gengis 10

á hagvöxt séu sterkari undir fljótandi gengisfyrirkomulagi. Aukið gengisflökt með fljótandi gengisfyrirkomulagi gæti því til dæmis orsakað það að verð á aðföngum og á innfluttri vöru myndi hækka. Það gæti því að lokum leitt til minni hagvaxtar. Það má sjá að gengisflökt hefur ýmis áhrif á ýmsar stærðir efnahagsins, en sterkust eru áhrif þess á verðlag. Þó verðlag sé tregbreytanlegt, þá er það ekki svo til lengri tíma. Með tímanum hækkar aukið gengisflökt verðlag, bæði á innfluttum vörum og mörgum innlendum þar sem verð aðfanga hækkar einnig. Lítil, opin hagkerfi líkt og Ísland fara því sérstaklega illa út úr þessu þar sem oft á tíðum er fákeppni og skortur á staðkvæmdarvörum. Sveiflur í ISK/USD í samanburði við sveiflur í verðlagi 0,12 0,1 0,08 0,06 0,04 0,02 0-0,02-0,04-0,06-0,08 ISK/USD NVV jún.88 jún.89 jún.90 jún.91 jún.92 jún.93 jún.94 jún.95 jún.96 jún.97 jún.98 jún.99 jún.00 jún.01 jún.02 Heimild: Seðlabanki Íslands og Hagstofa Mynd 3: Myndin sýnir hversu mánaðarlegt flökt er mun meira í gengi ISK/USD, heldur en í verðlagi. Það gefur til kynna að verðlag er tiltölulega tregbreytanlegt. En einnig má sjá að oft er fylgni milli breytanna tveggja. Í bók sinni Exchange Rate Instability fjallar Paul Krugman (1988) um það hvernig gengishreyfingar hafa losnað úr tengslum við raunhagkerfið í mörgum stórum ríkjum frá því að flotgengi komst á upp úr 1970. Á tímum fastgengisstefnu hafði 10% gengislækkun mikil áhrif en í dag sveiflast gjaldmiðlar um tugi prósenta án þess að setja mark sitt á efnahagslíf þessara landa að neinu ráði. Krugman taldi þessa breytingu skýrast á því að fyrirtæki í utanríkisverslun geri áætlanir til langs tíma. Til þess að komast á nýja markaði þarf að leggja í margar óafturkræfar fjárfestingar og fyrirtæki munu því ekki láta skammtíma gengissveiflur hafa áhrif á þessar langtímafjárfestingar. Þess má geta að þó gengishreyfingar séu líklegri til að koma fram í verðlagi hérlendis en í stærri hagkerfum, 11

þá er ýmislegt hér líka sem gæti orðið til þess að gengið myndi aftengjast hagkerfinu okkar t.d. eins og fákeppni og væntingar um smáar gengissveiflur. Innflutningur er mikill hérlendis og innlend samkeppni af skornum skammti. Því koma gengishreyfingar meira fram í innlendu verðlagi vegna þess hversu háð við erum innflutningi og getum ekki skipt yfir í innlend aðföng í kjölfar gengislækkunar krónunnar. Eins og áður var komið inn á þá hafa gengissveiflur meiri hneigð til þess að endurspeglast í verðlagi í litlum, opnum hagkerfum líkt og Íslandi en í stærri hagkerfum heimsins. Sökum þess hafa gengishreyfingar og óstöðugleiki í gengi mikil áhrif á almenna velferð. Ef við myndum mæla velferð í væntum nytjum fólks, þá myndu nyt þess minnka ef verð á vörum og þjónustu myndi lækka sökum gengisflökts. Í kjölfarið myndi hækkandi verðlag hafa áhrif á laun og launakröfur þar sem kaupmáttur launafólks myndi minnka. Gengisflökt hefur einnig áhrif á væntingar. Til dæmis ef innflytjendur vænta þess að gengislækkun gangi ekki til baka munu þeir láta þessa gengislækkun ganga strax inn í verðlagið í stað þess að bíða eftir því að lækkunin gangi til baka. Áhrif væntinga þegar um gengishækkun er að ræða gæti haft þau áhrif til skamms tíma að neytendur vænta þess að verðlag muni fara hækkandi bráðlega vegna þess að gengishækkunin muni ganga til baka og auka því neyslu sína á innfluttum vörum og þá sérstaklega vörum sem hafa langan endingartíma. Væntingar geta einnig orðið til þess að fólk og fyrirtæki hafi hægar um sig og eyði fjármunum og tíma í að tryggja sig. Ljóst er því að gengisflökt hefur töluverð truflandi áhrif á ýmsa þætti hagkerfisins. En auðvitað getur ríkið og Seðlabankinn gert ýmislegt, og gerir, til þess að draga úr neikvæðum áhrif af völdum aukins gengisflökts eða jafnvel koma í veg fyrir þau. En þær aðgerðir eru komnar út fyrir efni þessarar ritgerðar. 12

Lokaorð Gengi gjaldmiðla ákvarðast á gjaldeyrismörkuðum, en umdeilt er hvaða þættir ráða þar mestu. Eins og margt annað í hagfræði eru það væntingar markaðsaðila sem ráða miklu um það hvernig gengið hreyfist. Markaðsaðstæður ráða einnig miklu um ákvörðun þess eins og t.d. fjöldi markaðsaðila og virkni markaðarins. En umfram allt annað eru það helstu efnahagsstærðir sem hafa áhrif á gengið. Í kjölfar aukins gengisflökts er gengið farið að hafa meiri áhrif á rekstur fyrirtækja sem svo eykur þrýsting á utanríkisviðskipti. Lítil opin hagkerfi virðast vera varnarlaus gagnvart miklum gengissveiflum og því er mikilvægt fyrir þau að hafa stöðugan gjaldmiðil. Miklar gengissveiflur geta sökum þess haft letjandi áhrif á hagkerfið en þó er daglegt flökt talið skipta minna máli. Reykjavík, 13. nóvember 2002 Barði Már Jónsson Hreggviður Ingason Markús Árnason 13

Myndaskrá Mynd 1: Krugman, Paul R., og Obstfeld, Maurice (2003). International Economics: Theory and Policy. Bandaríkjunum: Addison Wesley-World Student Series. Bls. 384. Mynd 2: Gögn fengin frá Seðlabanka Íslands. Mynd 3: Gögn fengin frá Seðlabanka Íslands og Hagstofu. 14

Heimildaskrá Axel Hall og Ásgeir Jónsson (2001). Um viðskiptavakt á íslenska gjaldeyrismarkaðinum. Greinargerð unnin fyrir Forsætisráðuneytið. Veraldarvefurinn: http://www.hi.is/~ajonsson/rannsokn/vidskiptavakt.pdf (skoðað 1. nóvember 2002). Ásgeir Jónsson (2001, maí). Bandaríski prófessorinn og íslenska krónan. Viðskiptablaðið. Ásgeir Jónsson (2001, september). Lítil lönd, minni gengissveiflur?. Viðskipablaðið. Broll, Udo og Eckwert, Bernhard (1999). Exchange rate volatility and international trade. Southern Economic Journal. Frey, Rainer (2002). Exchange rate volatility and international trade. Veraldarvefurinn: www.ecomod.net, (skoðað 20. október 2002). Lyons, Richard K. (2002). The microstructure approach to the exchange rates. Veraldarvefurinn: http://faculty.haas.berkeley.edu/lyons/bookch1.pdf, (skoðað 19. október 2002). Hooper, Peter og Kohlhagen, Steven W. (1978). The effect of exchange rate uncertainty on the prices and volume of international trade. Journal of International Economics: Vol. 8. Krugman, Paul (1988). Exchange-Rate Instability. Boston: MIT Press. Krugman, Paul R., og Obstfeld, Maurice (2003). International Economics: Theory and Policy. Bandaríkjunum: Addison Wesley-World Student Series. 15

Ónefndur (2001, 22. júní).grein á heimasíðu Seðlabanka Íslands. Greinargerð til ríkisstjórnarinnar vegna verðbólgumarkmiðs. Veraldarvefurinn: http://www.sedlabanki.is/template1.asp?pageid=1&nid=240&highlight=yfirskot, (skoðað 15. október 2002). Ónefndur (2001, ágúst). Gjaldeyrismarkaður á Íslandi. Peningamál. Veraldarvefurinn: http://www.sedlabanki.is/uploads/files/pm013_6.pdf, (skoðað 15. október 2002). Reinhart, Carmen M. (2000, Maí). The Mirage of Floating Exchange Rates. American Economic Review. Rogoff, Kenneth (1999): Perspectives on Exchange Rate Volatility, í International Capital Flows. Ritstjóri: Martin Feldstein. Chicago: University of Chicago Press. Veraldarvefurinn: (skoðað 2. nóvember 2002). http://www.economics.harvard.edu/~krogoff/exchange.htm, Rogoff, Kenneth (2001, Maí). Why Not a Global Currency?. American Economic Review, 243-247. Rogoff, Kenneth (2002, Júní). Why are G-3 Exchange Rates So Frinckle?. Finance & development, (2). 16